KOL 日報

今日主題

—那斯達克與標普雙創歷史新高，SPY 沿 8 EMA 漂移，4 年來最熱 PPI 數據被完全無視——多數觀察者仍偏多，理由是趨勢力量壓倒基本面担憂
—30 年期公債殖利率攀升至 5.046%，創 2007 年以來新高，上週拍賣後持續創高；殖利率與股價同高位並存在歷史上並不持久
—Kevin Warsh 接任聯準會主席，偏好「更混亂的會議」，4月FOMC四票異見創1992年以來最多；CPI、PPI 雙熱背景下，升息機率悄升是本輪最容易被輕視的尾部風險
—另一方面，Capital Flows Research 的宏觀框架認為實質利率仍在壓縮、流動性與信用雙擴張，視融漲剩餘空間被嚴重低估——兩種敘事目前在同一市場並行，且都有數據支撐
—短線操盤觀點一致：在 SPY 7442 跌破前不做空，7480 是合理上行目標；但中線分歧在於 Warsh + 通膨組合是否足以打斷這輪趨勢

—Trump 率科技、金融 CEO 超強代表團訪北京，傳雙方各自圈定約 300 億美元商品的潛在降稅清單；陣容如此豪華不太可能空手而回，中美史上最大貿易協議可能就在眼前
—中概股聞訊全面翻揚，BABA 漲逾 8%、JD 漲 7.1%、BIDU 漲 7.2%；此波為純地緣政治溢價，而非個股基本面改善
—BABA 財報本身喜憂參半：雲端加速（外部營收 +40%，AI 貢獻三成）但調整後淨利潤年減近 100%，電商價格戰侵蝕獲利；地緣政治利多失去後，BABA 基本面不支撐現有估值，股價能否守住漲幅取決於峰會後降稅落地的持續性
—AAPL 創歷史收盤新高（$298.87，盤中觸及 $300）；iPhone 中國銷售超預期 + 川習峰會帶來的關稅緩和，蘋果供應鏈台廠同步受惠

—Developer 願意付 6 倍溢價換取速度的市場拐點已確立——Frontier Labs 推出 fast/standard/batch 多層定價驗證了互動性偏好；Cerebras SRAM 架構的戰略定位因此改變，從「理論有趣」進入真實商業場景
—OpenAI 750MW 合約（$24.6B backlog）將 Cerebras 收入從接近零拉升至數十億美元規模，短期業務確定性極高；但 90%+ 營收集中單一客戶、OpenAI 同時擔任債主與最大 warrant 持有人，是 IPO 投資人必須充分定價的不對稱結構風險
—SRAM scaling 在 N5 以後實質停滯，WSE-3 到 WSE-4 節點 SRAM 幾乎沒有增長，Cerebras 可部署模型上限事實上被鎖定在 ~120B 參數、短 context 的推論場景
—評估 Cerebras 算力時不應使用傳統 FLOPS 框架：行銷的 125 PFLOPS 採用 8:1 稀疏係數，實際密集算力僅 1/8；BOM 成本 $450k/rack，單位算力成本競爭力有疑問
—NVDA GB300 NVL72 在低互動性工作負載高 H100 20 倍、高互動性高 100 倍，且支援長 context 與大模型；Cerebras 速度優勢只在窄場景成立，主流大模型推論格局未變，NVDA 多形態產品線覆蓋更廣

—MRVL 創歷史新高（+8.2%，YTD +100%），高盛上調目標價至 $125、美銀更激進至 $200（首選）；客製晶片（ASIC）需求廣泛 + 微軟 Azure 合作放量，是 AI 算力從通用 GPU 轉向客製化的重要信號
—CSCO 盤後大漲 16%，AI 基建帶動網通設備營收達 $88B 創紀錄；AI 基建建置週期對網通的拉動從題材進入財報驗證階段，是本輪最有說服力的板塊轉折信號
—Nebius（$NBIS）Q1 營收 $3.99 億（去年同期七倍）、超預期 6.4%；執行長直言「需求遠超供給」，全年電力容量指引由 3GW 上調至 4GW；YTD 累漲 114%，與 CoreWeave 市值差距縮至 $60.9 億
—三星工會 5/21–6/7 罷工威脅可能衝擊全球記憶體產能約 3%；HBM 本已供不應求，任何供給側衝擊都是即時漲價催化劑，$MU 是最直接美股受益標的；MU 市值首破 $9,000 億

—目前 1 年實質利率距轉負僅 30bps，Fed 對通膨衝擊選擇暫停不作為，讓實質利率持續承壓；一旦轉負，信用週期融漲進入下一個加速段，這是當前最重要的 macro 觸發條件（2021 年實質利率 -4% 催生一輪大幅融漲）
—AI 降低企業啟動門檻等同降低資本需求，形成去中心化的信用擴張衝擊；這不是軟體效率故事，而是在銀行體系之外直接作用於實體經濟的流動性傳導機制的結構性改變，是市場當前定價所未充分反映的
—0dte 選擇權和 ETF 爆增在交易層加速、AI 在底層經濟層同步加速——兩個傳導管道同時開啟是本輪信用週期融漲的結構基礎；融漲剩餘空間遠超當前倉位所預期的幅度
—實質利率轉負後，大型機構借入資金的實質成本為正收益，資本被迫移向風險曲線末端，小型股（IWC）是最直接受益標的之一
—危機的觸發機制是資產負債錯配加上利率或匯率衝擊，而非情緒退潮；2s10s 通膨互換曲線進一步陡化（若原油持續上行且核心 CPI 傳導）是早期預警信號，目前數據未見錯配

—記憶體牆是 AI 擴張下一個核心瓶頸；PENG 透過 CXL 伺服器（記憶體池化）與早期投資 Celestial AI（已被 $MRVL 收購）切入光學互連，從傳統記憶體模組廠轉型為 AI 基礎設施推手
—Rosenblatt 目標價 $54（較前估值跳升 68%）建立在軟體估值重塑假設上；但毛利率 28%、營業利益率 11.6% 是標準硬體系統整合商財報——若 ClusterWare 訂閱營收無法快速拉升，硬體代工級利潤率撐不起高本益比
—Non-hyperscale 企業端在地部署（Agentic AI）需求年增率 50% 是最確定的增量市場；但 CXL 與光學記憶體從 PoC 到 Tier-1 企業大規模部署往往需 18-24 個月，現股價已部分透支預期
—NVDA CUDA + NVLink 是最大結構性威脅；緊盯 Dell、SK Telecom 等合作夥伴的實質大額長單（Backlog）確認，是決定是否加碼的關鍵節點