After Meeting EP. 217｜美債殖利率續高，股市閃身步續強？

美債殖利率攀升結構剖析：實質利率反映經濟韌性，股市循環性類股同步受惠

—美債長期殖利率攀升反映結構性供需變化，需求端來自 AI基建、原油能源、礦產及國防籌資，供給端受人口老化與美股高報酬吸引資金分流影響，且持有人由央行官方儲備轉向對利率更敏感的私部門機構。
—美國第二季 GDP 終值上修至 2.2%，非農就業雖放緩至月增 2.9 萬人但逾半數產業維持擴張，失業率微升至 4.2% 主因勞參率回升至 61.8% 屬健康回流。
—聯準會 9 月轉向升息旨在縮短通膨回到 2% 目標的時間，屬於在經濟具備強勁韌性與緩衝空間下的預防性政策收緊。

$^GSPC ↑看多中期

十年期公債殖利率突破 5% 主要由反映經濟成長預期的實質利率推升，通膨預期維持穩定，回測顯示資訊科技、金融等循環性類股與殖利率呈正相關。企業獲利同步改善提供堅實支撐，長債利率走高不必然引發股市修正。推動美股上行的獲利與景氣基本面依然強勁，只要實質利率上升反映的是成長預期，美股仍具向上動能

美股大盤 ↑看多中期

景氣處於擴張期帶動企業獲利持續修復，歷史數據驗證美股循環性類股與長天期公債殖利率走勢呈現高度正相關。雖需密切提防反應地緣財政恐慌的期限溢價無上限攀升風險，但當前基準情境由成長驅動。當前景氣擴張帶動獲利持續改善，實質利率走高無礙美股大盤多頭格局，循環性類股具同步擴張動能

降息/升息中期

聯準會官員立場雖有分歧，但具投票權核心委員發言與聲明稿均強調藉由緊縮及時引導通膨回落，政策轉向升息係基於經濟數據展現強大韌性而非通膨失控。上半年擔憂的經濟脆弱性已獲驗證消除，使央行具備採取限制性利率政策的餘裕。9 月升息本質是經濟韌性下的預防性政策收緊，藉由容納限制性利率加速通膨達標，非通膨失控下的被動緊縮

法國財政赤字與政治空轉：公債殖利率飆升屬單一事件，難演變為系統性歐債危機

—法國十年期公債殖利率突破 4.9% 創 2002 年新高，與德國利差擴大逾 150 個基點，拖累歐元創 2025 年 5 月以來新低及歐股走弱。
—法國 2027 年預算案計畫透過 540 億歐元撙節將赤字率由 5.4% 降至 5%，但因國會無單一政黨過半且左翼社會黨及右翼國民聯盟反對，面臨不信任案與政府倒台危機。
—歐洲央行雖轉向升息且 9 月 HICP 達 3.8%，但核心通膨維持溫和，存款機制利率已拉至與核心通膨相當，無大幅連續升息必要。

地緣政治短期

法國政局空轉與債務赤字推升殖利率創 20 多年新高，但此屬特定國別政治與預算僵局，歐洲其他主要國家並未出現類似惡化態勢。與 2022 年英國迷你預算時期央行緊縮與財政刺激對撞不同，本次歐元區並無政策衝突。法國公債拋售源於單一國家政治動盪與財政預算僵局，屬個別國別風險，不致蔓延演變為系統性歐債危機

中東局勢與原油供給：出口量重回戰前 94%，明年基期墊高減輕能源通膨壓力

—WTI 與布蘭特原油分別在 90 與 100 美元關卡有撐，黃金在每盎司 4,150 美元止跌，美元指數高檔接近 102。
—最新 8 月核心 PCE 年增率因統計方法修訂調降 0.4 個百分點低於預期，近 3 至 6 個月年化變動率與月增率均接近 0.2% 安全水準。

原油 —中性中期

美伊衝突雖延續，但中東 9 月原油出口量已回升至戰前 94%，主要產油國受經濟利益驅使具高度誘因繞道維持出口。國際油價於 90 至 100 美元關卡有撐，供應未陷入完全封死的最差劇本。產油國私下協調維持出口使全球能源供應維持運轉，原油價格於高檔區間震盪且難以重演上半年斷供風險

通膨中期

近期數據走高主要局限於能源項目，核心通膨並未外溢擴散，PCE 年增率放緩且月增率維持在 0.2% 安全水準。今年下半年至明年首季為高油價帶來的能源壓力最高壓期，明年第二季基期墊高後年增率將顯著回落。能源通膨壓力最嚴峻時刻落在今年下半年至明年第一季，隨明年第二季基期大幅墊高整體物價指標將順勢放緩

用戶問答：AI 零組件供需瓶頸延續至 2028 年，台灣央行連十凍壓抑實質利率

—升息無法直接增加原油產量，但可藉由錨定大眾通膨預期防範搶購行為，並抑制耐用品、汽車及房市等利率敏感性需求。
—台灣受惠 AI 帶動經濟強勁擴張已逾一年，但傳產復甦疲弱，若啟動全面升息將衝擊所有部門，故央行對升息極為謹慎。

AI基建 ↑看多長期

高階零組件新產能多需至 2027 下半年至 2028 年開出，先進封裝、先進製程、記憶體 HBM 及高階 ABF 載板緊缺狀態將一路延續至 2028 年。AI 伺服器任一缺料即無法出貨，核心關鍵組件風險極低，惟應避開缺乏基本面保護的消費性電子受惠股。關鍵高階零組件結構性供需失衡延續至 2028 年，具技術壁壘的 AI基建核心供應鏈具長期高確定性保護

台股大盤中期

台股持續改寫歷史新高，實質利率長期偏低主因台灣央行考量產業復甦不均維持連十凍，搭配國營事業吸收虧損的油電凍漲機制使通膨更具可控性。AI 與半導體外銷動能強勁支撐景氣，低實質借貸成本為台股提供充沛流動性環境。台灣央行連十凍維持偏低實質利率與資金流動性，在半導體與 AI 供應鏈強勁拉動下支撐台股大盤續創歷史新高

每天早上,收件匣見

54 位中英文財經 KOL 的觀點,每天自動整理成一份日報。免費,隨時可退訂。

免費訂閱