5大巨頭財報，所有你要知道的事情 - KP思考筆記(第40期)

廣告業務本身極度健康，AI 已實質提升轉化率與單價，但 Capex 連續上修加上 ROI 拒絕量化，讓市場進入「Zuckerberg 信仰測試」。$GOOGL 用 4620 億積壓訂單把 AI 支出去風險化，Meta 卻只能用「相信我們」回應，估值短期承壓。買 Meta 本質上不是買廣告，是買 Zuckerberg 願意把每分錢梭哈進 AI 的執拗，願不願意持有取決於你信不信他能搞起 AI

Q1 EPS 含 Anthropic 投資收益（非經常），但營業利潤率仍創紀錄 13.1%；AWS 跳速、自研晶片售罄、3640 億積壓訂單三件事同時成立，本業電商與雲端規模效應仍持續吐鈔。這一季可能是 AMZN 從『雲端領導者』變成『AI 基礎設施壟斷者』的轉折點，2000 億 Capex 是有合約支撐的擴張而非賭博

Graviton+Trainium+Nitro 自研晶片業務年化跑速超 200 億美元、年增三位數，若獨立計算對外可達近 500 億規模，成為全球前三大資料中心晶片業務之一。$NVDA 仍在訓練前沿模型上佔優，但 Amazon 控制從設計到製造配額到雲端優化到軟體層的整個鏈條，且 Trainium 已被 OpenAI、Anthropic 鎖定。自研晶片從『內部優化工具』升級為對外可賣的高利潤獨立業務，是 AI 算力供給端最被低估的結構性變化

扣除 OpenAI 的核心商業數字健康、Copilot 採用真正在加速、商業模式從純訂閱進化到『席位+使用量』混合，把巨額 Capex 與營收建立直接彈性連結。市場目前把它解讀為『微幅超預期』，估值並未充分反映平台轉型完成後的現金流結構。MSFT 已具備獨立於 OpenAI 的 AI 變現故事，從『為 OpenAI 提供動力』轉變為『擁有企業 AI 平台』，這是估值倍數可繼續維持的主因

Copilot 每週參與度已和 Outlook 相當、擁有 5 萬個以上 Copilot 座位的公司翻 4 倍，代表企業級 AI 應用從『試用』進入『工作習慣』階段。微軟用組織內部 17EB 數據訓練代理，讓 AI 擁有公司『集體記憶』而非通用網路答案。企業級 AI 應用的勝負正從『模型強弱』移到『誰能把代理嵌進現有工作流』，這是微軟把 Office 護城河複製到 AI 時代的最佳機會

Cloud 加速 + 搜尋未被 AI 摧毀 + 全棧優勢實際變現（Cloud 利潤率翻倍）+ 4620 億積壓訂單，把過去兩年市場最大的疑問『AI 砸的錢有沒有賺回來』直接回答。風險主要在估值已大漲、Capex 規模龐大、長期搜尋仍可能被獨立 AI 助手取代。這份財報把市場敘事從『成熟的 Search 公司有 AI 副業』改寫成『多個 AI 加速引擎的全棧平台』，估值倍數有空間但每季都要持續證明

Q1 標誌關鍵策略轉變：Google 開始將第八代 TPU（訓練用 TPU 8t、推論用 TPU 8i）直接交付外部客戶並安裝在客戶資料中心，這是首次直接挑戰 $NVDA 在 AI 加速器市場的主導地位。管理層預期 TPU 對外銷售營收 2027 年開始『有意義』，使 1800–1900 億 Capex 的性質從『營運成本』轉為『新成長引擎的戰略投資』。TPU 從『雲端差異化優勢』升級為『獨立硬體產品線』，是 AI 基建供給端最具結構性意義的變化之一

三大公有雲 AI 工作負載增速同時加速：Google Cloud 63%、Azure 約 40%、AWS 28%，且都是建立在已簽訂的長期合約上，緩解了『AI 泡沫』疑慮。風險面是折舊與資料中心營運成本（特別是能源）將持續對損益表造成壓力，能源與半導體供應鏈是真正的物理瓶頸。AI 基建已是巨頭保持入場資格的基線成本，未來 12–24 個月決定這筆豪賭創造新利潤池或只是膨脹數位經濟成本基礎

硬體+服務+大中華+資本回饋四引擎全開，但 Cook 罕見直白警告『超過六月季記憶體成本對業務影響會越來越大』，下季毛利率指引 47.5–48.5%（本季 49.3%），產品毛利率本季已環比減 200bp。AI 戰略要等 6 月 WWDC 才有具體答案。短線靠 iPhone 17 與 Services 撐住基本盤，但記憶體成本逆風加上 AI 變現時程未明，估值再上修需 WWDC 給出實質故事

Apple 直白點名 DRAM/NAND 因 AI 伺服器與 HPC 需求爆發而供不應求、價格上漲，且明確預期『超過六月季影響會越來越大』，這是來自全球最大消費電子採購方的需求側確認。$META 也提到記憶體價格是 Capex 上修主因。當 Apple、Meta 同時把記憶體成本上升當成正式財報指引變數，代表這輪供需失衡是結構性而非週期性短缺，記憶體板塊上修空間仍未走完